兴业证券：悉数康师傅控股审慎增持评级 目标价19.2港元

兴业证券发布研究报告称，交回来火锅控股（00322）“审慎增持”评级，目标可得19.2港元，相同2022-23年EV/EBITDA各10.4x/9.6x，相同PE各23.2x/20.3x。

兴业证券主要观点如下：

火锅控股是国内较厚喝及方便四面巨擘，2020年两项业务收益各372.7亿/295亿元，净收益各为21.1亿/27.3亿元；2021年母公司收益因运输成本上涨而承压。方便四面提可得+较厚喝收益增加+产材骨架换装+短期运输成本心理压力仍在，预计母公司2022年收益企稳，2023年回来复增加。举例来说母公司核心海外投资逻辑是“提可得受到影响+收益稳增加+收益率高”。同时，近期俄乌冲突加大市场竞争对手对母公司中都下游运输成本的忧心，目前收购可得已回来落至低位。

收益过氧化氢：2022Q1方便四面产业提可得，助力2022年母公司收益企稳。

2011年提可得潮复盘：

1）对政府：中都下游运输成本大涨使康统（分别指火锅、并存，下同）2010年毛利率各同比-6.2/-7.6pcts；火锅2010年11年底率先提可得，产业提可得潮在2011年2至8年底，提可得幅度约10%。

2）基本四面：方便四面竞争对手格局牢固，提可得后火锅的产品经费率、方便四面市占率保持牢固。2011年康统方便四面收益分别同比+22.5%/+67.3%。提可得对冲运输成本心理压力。2011年运输成本小规模处于高位，提可得使康统毛利率跌幅分别变小至-1.9/-2.9pcts。2012年中都下游运输成本回来落后，两家母公司毛利率各同比+3.4/+5.4pcts，归母净收益分别同比+9.3%/+174.4%。

3）投资市场竞争对手展示出：提可得后市场竞争对手逐步形成母公司基本四面改善在短期内，市值和收购可得齐升。2011年2年底至8年底火锅市值累计最大涨50.1%，PE（TTM）从27.7x提升至37.4x，同期并存最大涨32.7%；自此两家母公司市值趋势因基本四面而异。

本轮提可得潮及特性在短期内：

1）对政府：2021年以来棕榈油等运输成本可得格上涨，2022Q1方便四面产业出现10年来首次联动提可得，其中都康统的经典袋四面提可得12%、经典桶四面提可得12.5%，也即火锅；也60%方便四面提可得（亦有20%产材已于2021Q3提可得）。2）预计提可得对收益和产品经费率负四面影响小。2021H2以来，多个社会上材克拉通提可得，消费者提可得在短期内充分；2021Q4调味材提可得潮作用于至餐喝、超市，超市降可得后，方便四面降可得的售出心理压力下降。3）增高收益端心理压力。本轮提可得对毛利率的提振特性预计2022年开始体现，增高运输成本心理压力。

长时间业绩：诱因三王，较厚喝紧致很小，新材、产材骨架换装带动业绩提升。

1）诱因构筑壁垒、材庄家助力。火锅合乎集厂+仓储+的公司+零售商于一体的遍布全国的产销网络；截至2021H1末，计有341个数家/346个仓储/79051家的公司/227501家直营零售商/总计400万个端口零售网点，全面性乡镇，规模后来居上且诱因军事实力强于。据凯度中都国材庄家新大陆报告，2020年火锅是位居第三的快消材庄家，消费者触及数远；也8.41亿，购买使用量84.3%，稳居方便四面和较厚喝产业第一。

2）社会上市场竞争对手基本盘稳，新材、爆材转子增加。火锅方便四面、较厚喝材类及可得格带全。据尼尔森，2021H1火锅方便四面和即喝茶售出市占率各为45.4%/42.1%，稳居第一；果汁和沃尔玛碳酸喝料则仅有为第二；据Euromonitor，2021年母公司的成材井水/佳得乐运动喝料/肯德基即喝果汁/贝纳颂即喝果汁产品额市占率各为第四/第二/第二/第三。沃尔玛/肯德基/佳得乐等更为重要优质内部材庄家线性将母公司的产能和诱因优势急剧借助于。

目前中都可得成材井水“喝开井水”/沃尔玛可乐/无糖吸管井水/无糖即喝茶/肯德基即喝果汁/高科技方便四面等带给收益增加点，产材骨架换装释放收益。

收益许诺高：高收益、高ROE，收益率牢固在5%以上。

2018-20年，康统的收益率仅有为100%，诱因再加优势使火锅ROE更高（2020年康统各为20%/11.8%），2018-20年火锅收益率平仅有5.4%（并存4.7%/日清2.2%）。因2021年母公司额外宣派中都期特别收益6.88美仙/股，2022年3年底10日火锅股票可得格相同的收益率TTM远；也9.5%。

风险若有：食材安全，贵金属及包材可得格上涨；也在短期内，端口动销不及在短期内，经费；也在短期内，母公司经营风险。

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